白云电器(603861)2026年三季报点评：业绩整体保持平稳 SST一体化电源发布打开成长空间-格隆汇

机构：东吴证券
研究员：曾朵红/司鑫尧/陈俞成

　　事件：公司前三季度实现营收37.27 亿元，同比+7.3%；归母1.52 亿元，同比+2.3%；扣非归母1.37 亿元，同比+2.5%；毛利率17.8%，同比-1.5pct，归母净利率4.1%，同比-0.2pct。其中Q3 实现营收14.76 亿元，同环比+21.0%/+15.6%；归母0.66 亿元，同环比-3.2%/+25.7%；扣非归母0.60 亿元，同环比+3.3%/+29.9%；毛利率17.6%，同环比-3.4/-0.2pct，归母净利率4.4%，同环比-1.1/+0.4pct。业绩基本符合市场预期
　　变压器带动开关成套出海、海外高压产品矩阵持续完善。公司以变压器为拳头产品拓展北美、欧洲及中东市场，并带动开关成套协同出海。前期取得美国得州130MVA 变压器扩建及俄亥俄州Hannibal 180MVA 项目，共8 台138kV 变压器订单。产品方面，公司持续开发适应海外市场的环保气体高压开关、罐式断路器及隔离开关，结合当地标准、客户准入及项目需求拓展市场。我们认为，主变项目经验有望为后续客户拓展提供支撑，海外产品品类扩充进一步打开配套空间。
　　SST 一体化电源正式发布、直流配电由技术储备迈向系统方案。26 年10 月16 日，公司发布智算中心SST 一体化电源及配套解决方案，由中压舱、SST供电舱、电池舱及服务器舱组成，通过工厂预制、模块化组合，实现10kV交流至800V 直流供电，并配套直流开断、保护及配电设备。公司将智算中心绿色智慧能源电源解决方案列为“1 号工程”，依托轨道交通直流牵引及750V 直流配电积累，与集团旗下为光能源开展SST 合作，并与清华大学相关实验室、广东省电信规划设计院、蜂助手等开展合作，公司与集团协同发展，远期成长前景广阔。
　　费用率持续下降、经营现金流同比改善。26 年前三季度期间费用率11.0%，同比-1.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.4%/3.8%/3.0%/0.7%，同比-0.8/-0.3/-0.1/-0.1pct。26 年前三季度经营活动现金净流出4.43 亿元，同比少流出1.58 亿元，主要系加强项目催收及运用支付结算工具，其中Q3净流出0.02 亿元。Q3 末应收账款/存货/合同负债分别为24.96/22.32/5.07 亿元，同比+7.2%/-7.3%/-3.5%。
　　盈利预测与投资评级：考虑到成本压力及新产品、新市场前期投入，我们下修公司26-28 年归母净利润预测为2.2/3.3/5.0 亿元（此前2.3/3.5/5.6 亿元），同比+8%/+48%/+55%，对应现价PE 分别为23/16/10 倍，考虑到公司海外市场持续突破，SST 打开成长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外市场拓展不及预期，新产品认证及海外产能建设不及预期，汇率波动等。